国际金融（下）(1)

三、外汇与汇率的概念和分析　

外汇和汇率是国际金融事务的基本概念，汇率是影响一国对外经济活动的基本价格变量（总量价格指标，就象国内经济事务中的一般物价指数一样）。对企业和居民来说，理解国际宏观经济的一个重要方面就是理解汇率的变化趋势和变动行情。

§3.1 外汇

外汇在英文中叫做 foreign exchanges，意指具有货币功能、但不由本国货币当局发行、至少可在对外交易活动中使用的资产或支付手段。

在金本位货币制度流行的时候，人们很少用“外汇”这个概念，那时，各国的金币可自由跨境流通，一国发行的金币同时具有世界货币的作用。（不过，由于各国货币的含金量不相同，各国货币之间依然存在货币兑换及其比价问题）。

各国实行信用货币后，许多国家的货币在境外不再具有可兑换性或流通性，在境外流通的货币主要就是境外发行的货币。由此，“外汇”的概念就开始出现并流行起来。

一种区分方法是：广义上的“外汇”指所有由外国发行的货币或准货币资产；狭义的“外汇”指在国际上广泛流通（具有高度国际流动性）的外国货币或准货币资产。

另一种区分方法是：狭义的“外汇”仅指外国货币，广义的“外汇”同时还包括外国准货币资产，即除现金以外的各种有价证券，例如，支票，汇票，信用证，国债，等等（因为这些有价证券可以直接兑换为各自相应的外国货币）。

目前具有高度流动性的货币有美元、德国马克、日元、英镑和瑞士法郎等等。对这些国家的企业和居民来说，本国货币可以视为“外汇”吗？No. 对美国居民来说，美元不是外汇，尽管实际上在很大程度上可以将之作为“外汇”来用（即在国际支付中使用本国货币）。美国中央银行的外汇储备不包括美元储备。

§3.2 汇率

本国货币兑换外国货币的比价，或者说，一种货币兑换另一种货币的比价。

货币比价可以有两种表示法：一是直接标价法，即用一定单位的外币可兑换多少本币来表示（￥/$）；二是间接标价法，即用一定单位的本币可兑换多少外币来表示（$/￥）。

对本国居民而言，直接标价法显示“买汇成本”，即购买一单位的外汇需付出多少单位的本国货币；间接标价法显示“购汇收入”，即用一单位本国货币可买到多少单位的外国货币。从历史上，通常的国际债权大国容易形成使用“间接标价法”的习惯，而大多数国际债务国及其居民容易形成使用“直接标价法”的习惯。19世纪和20世纪前半期，英国习惯使用“间接标价法”；这一习惯至今保留下来；20世纪后半期，美国开始习惯使用“间接标价法”，包括在英镑/美元兑换关系上。

在市场上，人们通常看见有两种汇率报价（双重报价）：一是外汇卖出价，二是外汇买入价，两个价格是不同的。例如，人们可看到，同样是￥/$比价，卖出价为8.30, 买入价为8.20。这意味着，你用一美元买人民币时，可买到 8.20元，但转过来你用人民币购买美元时，你需要支付 8.30元。这中间的差别（0.10元）为中介外汇机构金融所得。（顺便说，银行的外汇买卖价差在一定意义上就相当于普通商人的进货与出货价差一样，对银行外汇机构而言，买入价是它们的进货成本，卖出价是它们的售货收入，后者一定要高于前者，否则便会面临亏损；大型银行机构或专业化的外汇中介机构是外汇市场上自营商,market-maker，它们实行外汇买卖双向报价，同时买进和卖出，当然根据不同的比价）。

设想在美国也有人民币报价：用一美元可买到8.20人民币（外汇卖出价），但需用8.30人民币才能买回一美元（外汇买入价）。这虽然与上述报价的情形相反，但实质是一样的，外汇买卖者通过外汇买卖价差向银行中介机构多支付了价款，而不可能谋利。（汇率稳定与否的考察需用“卖出价”指标，即本币换外币的比价）。

一般说，在外汇市场出现重大波动（危机）时期，汇率的买卖价差会扩大。

[亚洲金融危机期间，有人混淆了人民币买卖价差，把旧金山一美元可买到8.30人民币当成人民币汇率稳定的国际标志，请问错在何处？]

国际流行趋势时，金融中介机构代为客户买卖外汇时，按比例收取手续费（其比例还可根据客户交易额的多少而浮动）。但是，为什么在收取手续费后中介机构报价存在买卖价差（难道它们存心赚取两笔钱？）- 这主要是因为在外汇批发市场上存在买卖价差，外汇中介经营者不想承担风险，因而零售市场上也给自己的客户报出买卖两种价格。

关于欧元：实行货币统一，取消买卖价差。

现货汇率报价和期货汇率报价：贴水和升水。

外汇综合汇率（有效汇率：effective exchange rates）：反映本国货币对若干外国货币比价综合变动的一个指标。设想，在过去的一年中，人民币对美元汇率保持不变，人民币对日元有所贬值，对欧元有所升值，现在问：全面地看，在过去一年中，人民币对这三种货币的综合比价是上升了、下降了抑或未变？[注意：有效汇率是一个时间变化指数，而不是一个时点上的绝对水平指标]

计算公式：美元汇率变动幅度*美元权数 + 日元汇率变动幅度*日元权数 + 欧元汇率变动幅度*欧元权数 （各个权数的总和为100%）。

实际有效汇率：名义综合汇率乘上相关国家通货膨胀相对比率。

§3.3 影响汇率的主要因素

§3.3.1 汇率的形成

最基本的分析：汇率是外汇市场上供求双方相互作用及其势力对比决定的。一般而言，外汇需求随汇率升值而增加，外汇供给随汇率贬值而增加。

图示：纵坐标 – 汇率（直接标价法￥/$），上升意味着贬值，下降意味着贬值；横坐标 – 外汇需求量或供给量。

外汇需求曲线：向下延伸 （为什么？- 汇率升值，在外国商品价格不变的情况下，本国货币的对外购买力增强，本国进口需求增多，用汇需求增加；）

外汇供给曲线：向上延伸 （为什么？在本国货币降值的同时，在外国市场上的本国商品的国外标价相应提高，外国消费者在本国产品的开支相对减少，本国出口外汇收入相应减少，外汇供给减少）

外汇需求曲线与外汇供给曲线的交点就是“均衡外汇比价”和“均衡外汇供求量”（两者在此时相等）。

“均衡汇率”的含义：① 均衡汇率是外汇买卖的成交价格，仅指某一时点上的汇率水平，不同时点上的汇率可能是不同的，因而可能存在不同的均衡汇率（亦即均衡汇率是一个可变变量）。

② 同一种货币对不同货币可以有着不同的“均衡汇率”，它们的变动情况也可能不尽相同。[是否存在的复合的均衡汇率？]

③ 决定或影响均衡汇率的基本因素是外汇市场上的供求力量及其对比和变化情况。外汇供求中的任何一方发生变化，均衡汇率也可能随之而发生变化。一般地说，外汇供给增多或外汇需求减少，汇率存在向上变动的压力（升值）；相反地，外汇供给减少或外汇需求增多，汇率存在向下变动的压力（贬值）。

严格地说，汇率升值（revaluation）或贬值（devaluation）是出于货币当局人为的汇率调整行为；在自由外汇市场上，汇率上升或下降则通常被称为汇率升水（appreciation）或贴水（depreciation）。但是，在国际货币市场上，人们经常用“升值”或“贬值”来概括重要国际货币比价的显著变动。

④ 较为严格意义上的均衡汇率是在一国保持国际收支平衡条件下的汇率水平，即该国既没有国际收支逆差、也没有国际收支顺差时的汇率水平。相应地，当一国国际收支未能保持平衡，即使有大量的本币/外币交易活动和成交价格，这也不能说是“均衡汇率”。

这个定义也不是说没有问题：首先，国际收支平衡是仅指经常项目平衡还是包括资本和金融项目在内的国际收支平衡（这可引伸为：经常项目逆差可由资本项目逆差来弥补；但是，亚洲金融危机的“教训”之一是一个发展中国家不能寄希望于以资本流入来弥补贸易逆差所导致的资金缺口）。其次，经常遇到的情形是：一个国家在一些时候是国际收支逆差，在另一些时候则是顺差，很少有国家能长期做到年年保持国际收支平衡，不管它们的汇率是变或是不变。（这个问题留待后面进一步讨论）。

§3.3.2 影响汇率或者说外汇供求的主要因素

A、影响外汇需求的主要因素

① 商品进口需求

② 服务进口需求

③ 收入流出需求

④ 资本流出需求（对外直接投资，对外证券投资，对外信贷）

B、影响外汇供给的主要因素

① 商品出口

② 服务出口

③ 海外收入流入

④ 吸引外国资本流入（外国直接投资，外国证券投资，外国信贷融资）

从另一个角度看，影响外汇供求和汇率的主要因素可以视为：

① 商品流动（贸易平衡或经常项目平衡）

② 资本流动（资本项目）

③ 人员流动（经常项目中“收益项目”和资本项目平衡）

④ 政府政策：A、对外汇市场的直接干预政策；B、宏观经济政策

⑤ 从长远观点看，一国产业的国际竞争力

§3.4 购买力平价模型和利率平价模型

如何分析上述各种影响汇率或者说外汇供求关系的因素？能否概括出类似定律一样的结论？能否据此对有关国家的汇率变化趋势作出预测？

下面介绍的两个模型试图回答这些问题。应注意这两个模型的出发点是不一样的，第一个模型的出发点是各国间存在自由贸易，商品可以跨国自由流动。第二个模型则进一步认为（假定）各国间存在自由资本流动，资金可以不受限制地在流出或流进各国。

A、购买力评价模型（PPP – purchasing power parity）

来自于“金平价论”（gold parity）：19世纪，1英镑含金（比如说）5盎斯，1美元含金（比如说）1盎斯，英镑/美元比价当然为1：5。

“一价定律”（同物同价）：在自由贸易条件下，竞争和趋利避害行为会导致同种商品在各地价格趋同（扣除交通运输成本）。

含义：一国货币与他国货币的比价取决于该国与他国在同种商品价格上的比率。用公式来表示，即为：E￥/$ = P￥ / P$；（E￥/$ * P$ = P￥ 就是“一价定理”的体现） [例] 汇率决定与汽车价格：同型汽车在美国售价为10000，在加拿大售价为14000；美加两国货币比率大致为 1.40CN$/$ = 14000CN$/10000$。

设想如果不是这样，那么，① 设想汇率为1.6：在加拿大出售一辆汽车的美元收入（在售价不变的情况下）就为8750$（=14000CN$/1.6），显然，人们更愿意在美国多出售这样的汽车，而不愿意在加拿大出售；加拿大不从美国进口汽车，就减少了外汇支出（外汇需求），在其他条件不变的情况下，这就会引起加元汇率升值（美元贬值），即汇率从1.6水平向1.4水平靠拢；② 反之，设想汇率为1.2：在加拿大出售一辆汽车的美元收入（在售价不变的情况下）就为11667$（=14000CN$ /1.2），显然，人们更愿意在加拿大多出售这样的汽车，而不愿意在美国出售；加拿大从美国多进口出口汽车，就增多了外汇支出（外汇需求），在其他条件不变的情况下，这就会引起加元贬值（美元升值），即汇率从1.2水平向1.4水平靠拢。

以上是基于汇率可变的推理。如果汇率不可变，情形会怎么样？回忆公式，汇率不变，但只要价格可变，其等式也会成立。设想：① 汇率为1.4，同样汽车在美国售价为10000$,而在加拿大为16000CN$,人们会因此而从美国购买汽车转而销售到加拿大，这样一来，加拿大市场上汽车供应增多，汽车价格倾向于下降；美国市场上汽车供应相对减少，汽车价格倾向于上升，这一降一升最后倾向于使两国汽车价格比率接近于1.4；② 反之，设想汽车价格在美国高于10000$,而在加拿大低于14000CN$，加美两国汽车贸易方向就会变成从加到美，在其他条件不变的情况下，这就会引起汽车价格在美国下降，在加拿大上升，其比率最后又回到1.4水平上。

从“一价定律”到购买力平价：P表示购买同样的一组商品组合在两个国家分别所需的两个国家的货币总额。

可以看出，购买力平价汇率决定模型有两个重要前提条件：一是两个相关国家发生贸易，二是有一些“唯利是图”的商人存在，他们会在情况出现变化时积极行动起来，促使贸易商品的流动，从而推动汇率变动或者价格变动。

以上被叫做“绝对购买力平价汇率决定模型”。“相对购买力平价汇率决定模型”指汇率变动趋势与相关国家之间物价变动趋势相吻合：通货膨胀较快的国家其汇率倾向于贬值，通货膨胀较慢的国家其汇率倾向于升值。[为什么？]

[应用购买力平价模型]：各国麦当劳巨无霸价格的比较及与现行汇率的比较：判断现行汇率是高估还是低估实际汇率（高估 – 名义汇率高于隐含的购买力平价汇率；低估 – 名义汇率低于隐含的购买力平价汇率）。

衡量购买力平价汇率水平：巨无霸快速比较指数

数据来源：英国《经济学家》周刊