期货交易所治理结构演变的经济分析(1)

内容摘要：本文在对国外期货交易所治理结构变革背景、原因分析的基础上，考察了我国期货交易所的演化历史，指出现有行政主导下的期货交易所治理结构是20世纪90年代中期政府加强对期货交易所行政监管的结果。随着期货交易法律、法规的完善和交易所面临竞争的加剧，我国期货交易所会员制治理结构存在基础已经发生改变，因此有必要对我期货交易所治理结构进行公司制改造。

　　关键词：期货交易所治理结构　电子交易系统　法律非完备性
　　
　　近年来一些学者提出我国的期货交易所也应顺应国外的潮流，把期货交易所改造成公司制交易；但另外一些学者认为，期货交易所公司制改造的条件尚不成熟，当前应进一步完善其治理结构，使其成为真正意义上的会员制交易所。本文将对国外期货交易所治理结构变革的背景、原因以及我国期货交易所治理结构演化进行系统的分析，在此基础上提出了我国期货交易所进一步改革的方向。
　　
　　国外期货交易所治理结构变革的背景
　　
　　电子交易系统的引入是必要条件
　　自20世纪90年代开始，国际上的期货交易所陆续开始采用电子交易系统。在电子交易系统下，交易指令的下达、交易的撮合都是由计算机完成的，打破了传统交易系统的空间约束，对交易者数量的限制也不复存在。在引入电子交易系统后，电子交易网络上增加一个新会员的边际成本几乎为零，所以交易所就失去了向新加入会员收取会员费的基础；同时，交易所增加新会员的空间和数量约束被打破，外部的竞争就会更激烈，交易所放弃收取会员费，而只能收取基于交易的可变费用，即手续费。此时的交易者更象交易所的客户，而不是会员。由于电子交易系统是一个独立的、有价值的私人物品，交易者不能无成本的“克隆”，所以它的所有者可以象普通的赢利性公司一样，通过向交易者提供交易服务来获取收入。
　　竞争是期货交易所治理结构变革的推动力
　　电子交易系统使期货交易所面临着来自现有期货交易所和潜在进入者的竞争。在竞争的压力下，期货交易所不得不降低最终客户的交易成本，进而提高其竞争力。尽管电子交易系统的引入能够提高期货交易所的自身价值，但由于它会降低对会员中介服务需求，这又与交易所的所有者—经纪会员的利益发生冲突。经纪会员自然会阻碍交易所为提高交易服务效率和增加投资者利益的而进行的创新。交易所管理层为减少与经纪会员的冲突和削弱经纪会员的势力，通常以扩张而筹集资本为借口来引入外部股东。交易所经纪会员迫于竞争压力，不得不做出妥协。一般来讲期货交易所面临的竞争压力越大，期货交易所公司制改造的压力就越大。
　　
　　我国期货交易所治理结构的变革
　　
　　与国际上期货交易所治理结构演变的趋势正好相反，我国期货交易所治理结构曾经历了由公司制到会员制的改造。我国期货交易所起源于20世纪90年代初，主要由中央政府部委、地方政府或其所属企业联合创办，采用电子交易系统进行交易。它的性质是按企业化方式经营，以赢利为目的非会员制期货交易所。之所以采用赢利性公司制治理结构是由当时发起主体的性质、面临的技术条件和竞争环境所决定的。
　　1995年9月中国证券监督管理委员会发布的《关于期货交易所进行会员制改造的意见》规定：要把期货交易所改造成非赢利、自律管理的会员制机构。但会员制改造并没有实现交易所控制权向会员转移，其实质并不是真正意义上的会员制改造，而是实现期货交易所监管权、控制权由地方政府、各部委向证券监督管理委员会的转移。从某种意义上讲，交易所变成了证券监督管理委员会的直属事业单位或行政附属机构。
　　中央政府旨在强化其对期货交易所控制权而实行的“会员制”改造的内在逻辑可在许成钢、Pistor（2002）提出的非完备法律理论框架下给出解释。根据非完备法律理论，由于法律本身的特点与外界环境的因素，完备的法律是不存在的，由此就会产生立法和执法剩余权力。立法和执法剩余权力在法院、行政管制机构之间的分配对执法和立法效率就变得至关重要。在法律非完备的情况下，由于法律在避免放纵危害行为和惩罚无害行为方面难以两全，法院的执法方式就不可能有效。一般来讲，法律体系倾向于为避免惩罚无害行为而限制惩罚水平。如果缺乏足够高的惩罚水平，单纯靠法院无法阻止有害行为的发生，造成大量社会福利的损失。为提高执法水平，需要引进一个具有前瞻性、主动性的行政管制机构，但并不是所有执法和立法剩余权力都应该赋予行政机构。如果制度和技术变化的速度较慢，潜在危害行为造成的危害可以在事后得到抑制，则事前的立法和法院的被动性执法应成为主导。相反，如果社会经济、技术因素变化很快，或潜在危害行为造成的损失巨大，且在事后无法挽回，则立法和执法剩余权力应该倾斜于行政管制机构。另外，如果法律体系相对比较完善、执法体系有效，剩余权力就应由法院主导，否则，由行政管制机构主导。