2．从拥有权益融资上市公司的融资情况来看，可以将其融资情况分为三个阶段：第一阶段，从1998-2000年，在这三年中，此类上市公司融资顺序为：债务融资>权益融资>内部融资。其中，内部融资比例平均水平最低，为12.94%，这表明上市公司在这期间主要依赖外部融资；第二阶段，2000-2001年，在这期间，上市公司融
资情况发生了巨变。2001年上市公司内部融资比例上升，其值为15.32%。并大于股权筹资比例9.9%。其融资顺序变为：债务融资>内部融资>权益融资；第三阶段，2001-004年，在此期间，上市公司三种主要的融资方式波动较大，上市公司内部融资比例在15%左右起伏。其债权融资比例相对来说保持着比较高的水平，并在2004年达到七年来的最高水平，其值为86.67%。此类上市公司此时的融资顺序为：债务融资>内部融资>权益融资。同样，1998-2004年，上市公司平均净资产收益率很高，七年平均水平达8.97%。这表明，上市公司内源融资能力很强，同时也为上市公司债务筹资提供了利润保证。从融资顺序看，此类上市公司也充分利用其盈利能力强的特点，大量进行举债以满足其公司因扩张而对巨额资金的需要，也能创造杠杆效用。
3．不管是从无权益融资上市公司的融资情况整体来看，还是将其分为两类（满足权益融资条件但无权益融资上市公司和不满足权益融资条件上市公司）来研究，从1998-2004年，它们的融资顺序均为：债务融资>内部融资。另外，就上市公司债务融资结构而言，银行借款占绝大部分，债券融资比例很小。同样，在此七年间，此类上市公司平均净资产收益率很高。根据财务杠杆理论，公司业绩越好，通过债务融资可以为股东创造更多的额外收益。因此,此类上市公司在盈利水平高的情况下，通过债务融资有利于进一步提高上市公司的经营业绩。
根据财务杠杆理论，在公司资产的获利水平一定的情况下（即具有一定的利润保障），经营者可以通过提高负债比重的方法来提高公司的经营业绩。从本文实证可知，我国具有扩张行为的上市公司的经营业绩很好，在筹资所需资金时，宜首先考虑债务融资，即经营者有意识地运用负债经营。
三、从实证研究对上市公司筹资局限性的评价及建议
（一）对实证结论提出的上市公司筹资局限性的评价
我国具有扩张行为上市公司在筹集资金方面存在着一定的局限性，主要体现在以下两个方面：（1）内部融资比例低，有待提高。我国具有扩张行为上市公司的资金来源主要靠外部融资，内部融资所占比重很小。虽然从整体上看，此类上市公司的内部融资有上升的趋势，但1998-2004年的内部融资比例平均水平才15.69%。其原因主要是：我国的上市公司改制前大部分为国有企业。企业改制上市并不能解决所有的问题,相关的公司治理结构改革滞后,一系列相关因素造成了上市公司业绩普遍不高。根据有关的统计显示：1998年至2000年间,美国、欧洲大陆、英国上市公司的净资产收益率分别为17.9%、13.9%、17.7%,而中国的上市公司仅为8.31%左右,远低于西方发达国家收益水平。而公司的内源融资主要来源于公司的盈余积累,所以相对较低的业绩水平限制了我国的上市融资的内部融资比例；（2）债务融资结构出现“一边倒”的倾向，其中银行借款占绝大部分，债券融资所占比重微小。结合我国资本市场的实际情况来看，造成上市公司债务融资时重借款轻债券的原因在于：首先，我国债券市场起步较晚，政府对发行债券控制得过死。公司能否发行债券，发行多少以及债券的期限、利率等由政府决定，而且发债公司的地域、行业乃至所有制等均需经过严格的审批，准入限制较多，审批环节繁琐，使一些公司被挡在发债的大门之外。其次，公司发行债券时，缺乏严格的信用评级。一些业绩不良公司通过作假账获得发行债券资格，导致公司拖欠债务的现象比较普遍。再加上我国债券市场规模小，债券的流动性很差，很大程度上打击了我国投资者投资公司债券的积极性。另外，我国债券定价不合理，多数公司债券利率比国债利率高不出一个百分点，若考虑风险和获利来说，投资者宁愿投资无风险的国债。最后，我国上市公司大多是国有企业，历来国有企业与银行就有着千丝万缕的联系，上市公司通过银行融通资金相对很容易。基于上面几个原因，我国上市公司债务融资时往往重借款、轻债券。
（二）针对实证分析中存在的问题的建议
综合上面的分析可知，我国具有扩张行为的上市公司在内部筹资比例和债务融资结构方面存在局限性，下面就这两方面分别提出几点改善建议。
1．我国上市公司要努力提高内部融资能力。根据Myers和Majluf的融资优序理论，内部融资既可以避免困扰外部融资的有关投资项目的信息与激励问题，也不需要与其他任何实体进行交易，交易成本为零，因此是公司应该首选的融资方式。但是由于我国上市公司普遍盈利能力低，使得其内部融资能力不强，融资成本过高。主要的解决办法有：（1）我国上市公司应该力争改善其本身的经营效率。只有公司的经营效率提高了，才能在一个较长的时间里使其盈利能力得到提高，创造更多的盈余。而盈余的积累是提高公司内部融资能力的最好方法；（2）上市公司可以通过提高折旧摊销比率来提高其内部融资比例。公司通过加速折旧其固定资产，可以增强以后年度的内部融资能力；（3）公司在现金流比较充足的前提下，可以通过股票的回购来提高内部融资能力。因为股票的融资成本高，通过对融资成本高的融资方式减持，可以提高内部融资的积累；（4）上市公司可以通过资产的重组、剥离等提高其资产的利用效率，从而增加其留存收益。
