货币政策传导机制城乡二元结构效应

货币政策传导机制城乡二元结构效应

黎晓

黎晓/广东科技学院财经系

货币政策结构效应差异，是指统一的货币政策对不同地区或不同行业、不同领域的冲击，在程度和时滞上存在差异。统一货币政策存在结构效应差异的原因主要是归结于货币政策的传导机制在结构上的差别。货币政策传导机制体现的是货币政策发挥作用的内在机制，也是货币政策的核心。货币政策传导机制主要是通过货币政策的传导渠道来描述的，主要的传导渠道包括：利率渠道、银行贷款渠道、资产负债表渠道、汇率渠道等。其中，前三项构成了货币政策传导机制的最关键的传导渠道。

由于货币政策传导主体和传导渠道存在的差异，在面对统一的货币政策的冲击时，其有效性也会表现出不同的效果。不同领域的市场主体对利率的敏感程度不同，各种信贷机构面对货币政策的松紧调整的应变能力的差异，不同行业对财务风险的抵御能力大小等，都会在货币政策传导过程中产生差异，从而影响到货币当局对货币政策中介指标的选择以及货币政策传导的有效性。

一、利率渠道

利率传导理论是最古老的货币政策传导机制理论之一，最早对利率传导进行系统描述的是20世纪30年代凯恩斯出版的《通论》，该著作标着了现代货币政策传导理论的诞生。20世纪30—50年代，瑞典学派代表人物林德白克和美国的罗沙详细阐述了利率对金融机构行为的影响，论证分析了利率政策对信用规模的制约效果，强调了利率对调节金融和调节信用的重要作用。按照林德白克的观点，利率变动将影响金融机构的流动性、盈利性和安全性，进而影响金融机构的贷款的投向以及资金供给和社会信用规模。在现在各种类型的金融机构资产构成中，政府债券与企业贷款是最为主要的两类资产。当利率发生变动时，金融机构的资产调整会在这两种资产中间发生转移。例如，当中央银行实行紧缩性货币政策，从公开市场业务渠道出售政府债券，导致货币供给量减少和利率上升，假定在债券需求固定的情况下，则将引起债券供大于求，从而导致政府债券价格下跌，此时由于金融机构本来持有的政府债券的价值下降，为了使其资产的流动性比率相对稳定，金融机构将会选择主动减少部分企业的贷款，力图缩小其信贷规模。

货币政策的传导渠道是否畅通，取决于政策实施区域的金融市场是否发达。在完全市场经济条件下，利率由市场所决定，利率的高低直接受市场资金所能带来利润率的影响。因为各个区域的金融机构规模不尽相同，金融机构所持有的金融资产的比例和种类都存在较大差异，所以利率的变动对其盈利性、安全性和流动性的影响也不同。一般拥有较高边际利润率的地区可以吸引更多资金，引起资金跨地区的流动。而从我国实际情况看，城市地区基础设施较好，经济较活跃，资金边际利润率较高；农村地区由于基础设施差，且农业受自然条件限制较大，资金边际利润率相对较低。在这种情况下，实施统一的存贷利率，势必会造成大量的农村资金流向城市，使原本就存在差异的城乡地区间的经济发展差距越拉越大。

二、银行贷款渠道

信贷渠道是一种典型的信用传导机制理论。Bernanke和Blinder(1992)分析认为，在信息不对称的环境下，金融中介机构的贷款具有特殊的地位和独特的政策传导功能。换言之，银行贷款与其他金融资产(如债券)非完全替代，特定类型借款人的融资需求只能通过银行贷款得到满足，从而货币政策除经由一般的利率机制传导外，还可以通过银行贷款的增减变化进一步得到强化。具体而言，当货币当局实行紧缩货币政策时，银行的准备金额减少，可贷资金下降，贷款随之收缩，那些依赖银行贷款的借款人被迫要减少投资支出，最终产量下降。在原来的IS曲线中，投资只是利率的函数，而在此时，投资却是由银行贷款利率和无风险债券利率共同所决定，并且银行债券与贷款之间没有完全替代关系。

信贷可得性的地区差别，首先表现为城乡不同区域在金融资产上的差别。经济发达的城镇地区，资金来源丰富，而农村地区资金来源少。从银行的角度看，在中国农村欠发达地区，商业银行规模小，不良贷款率高，因而信贷供给能力差；从借款人资产负债的角度看，城镇地区的企业和居民的净资产高于农村地区，资产质量好，因此获得贷款比较容易。在考虑到上述的信贷可得性的不同，货币政策对各地区的经济影响是不同的。

三、资产负债表渠道

资产负债表渠道又称净财富渠道，主要是通过企业的净值来体现的，借款者的净财富越大，越容易获得贷款。当企业资产负债状况恶化，企业净财富将减少，意味着贷款抵押减少，逆向选择和道德风险问题趋向严重，因此贷款者将减少对借款者的贷款，借款者既无法从市场直接融资又无法获得银行贷款，从而导致投资和产出的下降。货币政策影响企业资产负债的方式主要有两种（以实行紧缩性货币政策为例）：

（一）当中央银行实行紧缩性货币政策，股票等资产价格随着利率的上升而下降，企业担保品价值下降，企业净值下降，财务状况恶化，企业可能更多地从事高风险投资项目，贷款也将因此而无法归还，引发逆向选择和道德风险，因此银行将减少贷款，企业投资将下降，产出减少。

（二）紧缩的货币政策使利率上升，直接增加了借款者的利息支出，减少了企业的净现金流，企业的财务状况也随之恶化。资产负债表渠道的传导过程可以表示为：

M↓→Pe和现金流↓→逆向选择和道德风险↑→贷款↓→I↓→Y↓

货币政策通过影响银行提供贷款的能力来影响经济活动。从需求的角度来看，货币政策效应又受到银行的客户对其依赖程度的影响，依赖程度在很多的程度上取决于这些企业对自己资产负债表调整的能力。一些银行客户(比如小企业)依赖从银行获得信用，货币政策变动极大地将影响他们的花费能力。

Gertler和Gilchrist(1994)通过实证研究，分析了小型制造企业与大型制造企业的周期性经济活动以及这两类企业对货币政策变动的不同反应。在城市地区的大企业一般能够通过商业票据市场和其他短期信贷来源，弥补紧缩性货币政策导致的现金流量的减少，因此大企业至少短期内能够维持生产和就业水平；而在多数在农村地区的中小企业通过短期信贷市场融资的可能性有限，必须削减生产。另外，紧缩性的货币政策减少了没有贷款担保的贷款，而有贷款担保的贷款可能保持不变或者有所增加，这反映了紧缩性的货币政策导致没有贷款担保的贷款供给的减少，而不是贷款需求的减少，没有贷款担保的主要是中小企业，因此紧缩性的货币政策对小企业影响较大。但如果是扩张性货币政策，当金融市场仍然存在不确定性和高风险时，小企业仍然比大企业更难以得到信贷投资资金。结果是小企业客户高浓度的区域对货币政策的敏感程度要高一些。从而货币政策从城市大企业和农村中小企业的资产负债传导途径体现出了明显的城乡二元差别。

【参考文献】

[1]J.M.凯恩斯.就业、利息、货币通论[M].北京出版社,1936.