我国企业夹层融资的发展与应用研究

我国企业夹层融资的发展与应用研究

娄秉文 朱逸飞 曾怡雯 钱俊杰

江苏大学 江苏镇江 212013

[摘要]近些年来，一味沿用过去的股权和债权融资结构完全满足不了企业对于融资的基本需求，而夹层融资兼顾了股权融资和债权融资的特征，逐渐在金融市场发展壮大。本文将借鉴发达资本市场的已有制度经验，以企业作为主要的研究载体，研究夹层融资的发展与应用，丰富融资领域的理论和方法，为我国企业融资和资本市场金融模式创新提出新的思路。

[关键词]夹层融资；夹层资本；企业融资

当下我国由于企业多元化和多层次的融资需求商业银行以信用和抵押贷款为主的信贷模式已难以满足，当下最重要的是学习眼下在国际市场中的态势分析，进而创新我们的金融产品。也旨在拓宽企业融资渠道，用更加高效、全面的平台给企业提供融资服务。夹层融资这个思路恰恰可以为我国在现阶段情况下如何解决企业融资问题和推动经济可持续增长提供切实有效的方案。

一、夹层融资的含义

夹层融资这种融资方式，是介于优先债务和股本之间的一种融资方式，指项目、企业靠夹层资本的形式进行资金融通的过程。它的含义包括以下两个层面：从提供夹层资本方(即投资者)的角度，称其为夹层资本；另一方面是在需要夹层资本方(即融资者)的角度出发，我们可以称其为夹层债务。类似于夹层贷款这一类夹层融资产品，就是夹层资本依附的金融合同或金融工具的代表。

二、夹层融资的特点

夹层融资一般有五个特点：一是兼有股权融资和负债融资两种特性。二是设定好了最低的固定回报和对应的退出时限。三是投资者不会直接参与被投资企业的经营管理。四是企业在投资资金的使用上没有多少的限制。五是投资者一般是非银行金融组织或类金融组织。

三、夹层融资的发展

最早在20世纪80年代夹层融资交易出现，尤其是近几年来发达国家在发展夹层融资中投入了不少份额，企业除了资本市场以及银行借贷这一些老牌融资外，能投入新的融资渠道。在将夹层融资和其他替代性资本比较分析后我们得知，由于收益的波动率方面其风险远远小于它类，故而对机构投资者而言，夹层资本基金具有绝对明显的优势。其主要的投资者的构成也从早期的保险公司，逐步开始变为以商业银行和基金为主，同时已经成为中小企业进行基础设施建设与扩张的主要工具。

由于2008-2009年的全球金融危机导致大多数国家的夹层融资细分市场遭受了严重冲击及负面影响。欧洲等发达国家的夹层投资在2004-2006年期间呈现出逐步增长的趋势，在金融危机爆发后，其规模遭受了锐减。商业上夹层融资市场渐渐走入颓势。即便是发达国家，或是夹层融资取得阶段性成果的一些发展成熟的国家，缺少了政府支持后，无可避免的对需求造成巨大影响。除此之外的一些国家，私募投资者在缓步退出市场。这些国家政府的介入，使得夹层贷款倚靠官方渐渐萌生增长态势。但实际上在整个经济复苏时期，由于银行停止向非投资级别公司发放贷款，使得一些瞄准私募资本的债务融资市场有了发展的空间。

我国夹层融资起步较晚，尽管目前发展获得了一定的突破，但在应用范围方面还非常有限，目前还主要集中于私募领域和信托市场。

四、夹层融资的优势

（一）融资方夹层融资拥有优势

1.干扰性少。所有者很少失去对公司或其方向的完全控制权。只要公司继续发展和繁荣，其所有者就不可能受到夹层贷款人的任何干扰。

2.收益率高。由于夹层融资不仅拥有固定收益资本的特征，又兼顾有股权资本的特点，就能够取得现金收益、资本升值这二重收益。基本上正现金流入是可以预测在融资期内获得的。保障了基本收益的稳定。

3.灵活性强。夹层融资在制定摊还时间表和自己的借贷规则方面提供了很大的灵活性。

4.限制较少。与通过公开市场获得的资金相比，没有宣传义务，也不需要向公众告知公司的计划。因此，公司可以进行选定的投资项目，领导并实施自己的研发活动或增长战略的结果，而无需告知所有其他市场参与者。

5.融资周期长。在银行贷款贷得3年以上的款项比较困难，中小型企业更为甚之。而夹层融资提供的资金的还款期限通常能够为公司争取到5-7年的时限。

6.成本偏低。证券交易所融资费用远超夹层融资，前者伴随着股份的公开发行，招股说明书的印刷和发行，公共收费，收取交换费，定金及随后的披露义务产生的相关广告费用。

（二）投资方夹层融资拥有优势

1.风险较小。不光在投资级别方面夹层投资通常要高于股权投资，同时夹层投资还具有风险水平方面较于其他资本具备优势。在阅览大部分案例中得知，夹层融资的提供者在以下几个方面有机会获得有利地位，如优先债务借款者违约而引起的交叉违约条款、留置公司资产和/或股份的第一或第二优先权。从"股权激励"中我们还可以得到相当可观的股本收益，将回报率逐渐提高，直至并肩股权投资的收益程度。

2.确定性大。提供者通常会设置一个预先确定好的还款日程表，置于夹层投资的债务构成中。且规定可以一次还清分期偿还债务，而不用固守还款期限。与此同时，夹层投资的还款模式取决于目标公司的现金流状况。因此，相对于私有股权投资（其依赖的清算方式往往不确定性较大）来说，夹层投资能提供的退出途径更为明确。

五、夹层融资的应用

夹层融资是风险资本融资之后的下一阶段融资，考虑到公司现有资本的结构以及在日常交易中的具体目标，通过构建有针对性的、而不是普适同一的结构来完成。夹层融资是有利的，因为在公司的资产负债表上，将其视为股权，并且可能更容易获得标准的银行融资。它通常用于资助现有公司的扩张。

在杠杆收购中，被收购公司的购买价款往往需要同时包含其他证券和夹层资本一起为其提供资金。而夹层资本又在一定程度上适合去填补那些较便宜的融资形式和股权之间的融资缺口。例如，第一种是为新的建设项目融资，在这种情况下，夹层贷款可以补充商业建筑贷款人的贷款，以降低开发商必须投入的资金。第二种是当抵押贷款的条款或罚款阻止其再融资时，拥有抵押贷款债务的企业主可以获得资本。第三种是增值交易，这意味着投资者可以将夹层贷款用于房地产改善，并且由于此类改善会立即增加房地产的价值，因此夹层贷方愿意提供高贷款对价值比率的贷款。

在发展中国家和发达国家的市场中，夹层融资被业务运营商用于快速增长和稳定的部门。它常常被中等规模的公司以及跨国巨头使用，其营业额以数十亿美元衡量。并且夹层贷款融资通常由私募股权基金使用，他们使用债务工具来显着提高投资回报率并优化投资风险。

可以使用夹层融资的实体可以分为两组，一是具有良好财务状况，信贷能力不足以执行所有投资计划的中型和大型公司。二是有意收购财务状况良好的公司的实体。由此看来，夹层融资很适合中小企业，其也成为了我国中小企业扩张和基础设施建设的主要融资工具。

对于融资者来说，如果现有条件无法满足银行的信用审查条件，获得银行贷款遇到了阻碍。此时只需付出相较于其他融资手段而言较高的利息成本，以及少量转股的期权成本，就能够保护企业不至于在上升发展抑或是并购的关键阶段不至于因为得不到资本支持而惨遭凋落。尽管融资的转股权条款可能导致企业股权在未来面临被稀释的危险。但与股本直接融资的成本与稀释程度进行比较，夹层融资的数值要低很多，私人股权融资和公开IPO上市等股权投资手段也都能印证此看法。作为一种创新的融资于段，对于中小企业和项目而言夹层融资确实是理想的融资工具。而站在夹层资本的投资者角度来说，其虽然承担了相较于优先债务更高的风险，同时收获的收益却也远远高于优先债务。因此对于融资双方而言，风险和收益是匹配的。

六、总结

因此，夹层资本是企业获得所需资本的一种较有吸引力的替代方式，并且可以为企业的启动，扩展，创新和业务转移提供资金。对于初创型企业，可以在增长的后期使用夹层融资。而对于具有一定市场地位的企业，夹层融资就尤其适用于合作范围正在逐渐扩大扩大却可能存在安全漏洞公司。而像那些不仅存在安全漏洞还可能存在股权缺口的公司，夹层融资的灵活性允许其由于各种原因而没有足够的后备资金来为其动态增长提供资金。

对提供夹层融资进行的研究表明，它们越来越多地投资于企业领域的创新活动。但是我国企业准备不足以及对夹层融资的了解有限，限制了他们使用这种形式的融资。这就需要我国以各种形式的混合融资进行更广泛的促进和教育。

参考文献：

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作者简介：

娄秉文(1998-)，男，江苏镇江人，江苏大学法学硕士在读，主要研究方向为民商法、经济法。

基金项目：本文系江苏大学2019年度大学生科研立项项目，项目编号：18C398

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