建筑企业投资项目模式演变的思考

建筑企业投资项目模式演变的思考

侯健

（

上海隧道工程有限公司，上海）

摘要：党的十九大以来，我国经济体制深化改革进一步推进，国家对政府投资项目管理的要求也越来越高。过去基础设施建设是中国经济发展的主要推动力，随着国内外形势的变化，国内的产业改革和升级正处在结构调整的关键阶段，要加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，新基建的支撑对于国内大循环非常重要，完善“政府搭台，企业唱戏”的内循环大环境必不可少。在时代背景下，本文从建筑企业以往和现有的基础设施投资项目市场开发运作模式出发，探讨投资模式未来可能的形式。本文中所指的施工技术包含技术、资质、业绩、品牌美誉度等，资本包含自有资金、抵押、资金渠道，属地化包含人脉关系、属地认知度、政治资源等。

关键词：投资模式、建筑企业

1、建筑企业既有投资模式的演变

政府投资项目是国家经济调控的重要方式之一，能够起到调节经济、平衡市场、向社会提供公共产品等作用。政府投资项目可以引导和促进经济社会发展，为市场不能或者难以实现资源合理分配的问题提供解决方式。中国城镇化进入高速发展的阶段，我国常住人口城镇化率在2019年超过60%，基础设施项目的建设在近十年间被按下加速键。通过对公司以往的投资模式进行梳理，本人认为公司的投资模式随着市场环境的不断变化会不断加入新的元素，随着新的元素不断的加入，公司的投资不断进入新的发展阶段。具体我们将其分为四个阶段：

（1）“投资模式1.0”—在施工中加入了资本

隧道股份是全国首家采用BOT方式对外投资的施工类企业，先后投资建设了宁波常洪隧道、上海大连路隧道、奉化三高连接线、杭州钱江隧道、昆明西北三环快速路、南京地铁机场线和昆明南连接线等项目。

这一时期的投资模式我们统称为“投资模式1.0”，我们创造性的在施工技术中加入了“自有资金”的元素，通过“自有资金+施工技术”的模式进入多个外地市场。这一时期，投资市场竞争对手少，公司议价能力比较强，收益水平比较高，大多采用邀请招标或商务谈判的方式确定投资项目。

需要强调的是，投资模式1.0也随着市场与政策的变化而变化，比如，在奉化三高项目上，公司创造性的加入了股权转让的元素；在昆明南连接线项目上，公司采用了BOT项目投资方式。

（2）“投资模式2.0”—在1.0模式中加入了专业化和外来资本

2014年是“中国PPP模式元年”，之后中国各地掀起一番PPP热潮。于此同时，隧道股份完成集团内的改制，成立了专业的工程公司和投资公司。上海基建（即投资公司）充分发挥了专业化公司的优势，快速占领PPP市场，投资建设了多个投资项目，仅隧道股份子公司上海隧道（专业的工程公司之一）参与的投资项目就有杭州南站项目、杭绍台高速公路项目、台州综合管廊、慈溪胜陆公路项目、昆明官渡区13条道路和16条道路项目等。专业化的投资公司对快速占领投资市场发挥了举重轻重的作用。

我们将这一时期的投资模式统称为“投资模式2.0”，其特征为“外来资本+工程施工技术+专业化”，上海基建作为专业化投资公司，摆脱了自有资金限制，通过大量外部资本，极大地拓展了集团整体投融资能力，降低了资金的成本。可以预见，此种模式仍会是我公司投资业务的主流模式。在这个阶段，投资市场竞争激烈，我公司议价能力比较弱，收益水平逐年降低，大多采用公开招标确定投资人。

这一阶段的“外来资本+工程施工技术+专业化”比较封闭，是集团公司内部的资源协同的初步试点模式成果。这种模式的好处是：上海基建和工程公司都是隧道股份旗下的兄弟单位，彼此可以充分信任，降低了彼此的合作风险。但是这种初步试点的模式因为比较封闭也有其缺点，特别是面临资金和技术无法取得竞争优势时，可能会阻碍除资本、技术以外新元素的流入。

（3）“投资模式3.0”—在2.0模式中加入了属地化

2016年，公司与绿地控股集团、绿地建设组成联合体中标南京地铁五号线PPP项目，2017年，公司与宁波富邦集团、宁波交工、浙江云快传（富邦旗下基金公司）组成联合体中标了宁波宁海G228公路PPP项目。在这些项目合作模式中，公司作为小股东出资，承担部分的施工总承包施工任务。

以上两个项目南京五号线和G228项目代表了这一阶段的特点。这一阶段的重大变化是，公司参与投资项目，但又极少投入资本。项目均以外部合作企业为主导，外部企业在项目当地拥有人脉关系、资本实力等资源，我公司拥有工程施工技术，两者相结合来完成项目的中标、落地实施。这类项目我们总结为“投资模式3.0”，其特征是“资本+工程施工技术+属地化”。这种模式是开放的，有一定合作风险，伴随着较高的交易成本，但同时带入了新的元素—属地化。

（4）“投资模式4.0”—在3.0模式中加入了时间和自由

2017年10月，珠海格力集团与上海隧道签署了战略合作协议，双方联合开拓市场，打造地方基建企业品牌。2017年底，格力集团、珠海城建、上海隧道、珠海建安（格力旗下施工企业）组成的联合体中标了珠海兴业路快速通道PPP项目。珠海的合作模式是，公司与当地有话语权的企业合作成立一家具有区域性质的子公司，通过子公司来融入当地市场，实现公司市场经营的扩大化。

相比南京五号线和宁海G228项目，这种模式延长了合作的期限，扩大了合资公司的经营自主权，我们将此种运作模式称之为“投资模式4.0”，其特征是“资本+工程施工技术+长期的属地化+经营自主权”，合作不再是一锤子买卖，而是长期的信任和利益均沾。它让合资子公司承担了分支机构/分公司的职能，作为当地企业来在当地开展业务，这会大大降低公司进入当地市场的壁垒。另外，由于顶层合作单位（合资企业股东）一方拥有区域的影响力和话语权，这种模式也有利于长远的业务发展。

2、既有投资模式产生的效应

投资模式的演变是随着的是市场竞争环境的变化而变化的，有些演变过程是被动接受，有些则是主动适应。投资模式的转变带来了新的发展机遇，增加了竞争优势。在“投资模式1.0”中，企业从传统的施工总承包中增加了投资模式，从而带动施工，施工就有了优势；在“投资模式2.0”中，加入了专业化，高效地利用了银行杠杆，使得投资项目的规模快速扩大；“投资模式3.0”，公司加入了外部资本和属地化因素，使公司用较小的投资带动了较多的施工；“投资模式4.0”则指的是一种长期的合作。

我们认为，在可预见的未来，投资模式2.0仍是主流，隧道股份专业的投资公司将与工程公司继续开发新的项目，专业的投资加专业的施工会一直携手往前迈进。在特定的环境下，3.0和4.0会成为补充。2.0和3.0、4.0不存在时间上的更替，而是不同竞争环境下的生存手段。

3、目前投资模式的趋势

近年来，随着国家对地方政府融资平台公司的管理趋严，暴露出一系列融资平台公司的债务问题。如何妥善处理债务偿还和在建项目后续融资问题，是政府和建企要共同想办法解决的问题。在“投资模式4.0”后期，首先出现的是“F+EPC/施工”（即融资+EPC/施工）。“F+EPC/施工”模式可以分为延付型、债券型、股权型等：（1）延付型：承包方先行融资建设，工程费用在建设期间支付一部分，剩余部分由项目业主延期支付；（2）债权型：承包商通过信托贷款、委托贷款或者借款等方式向项目业主提供建设资金，由项目业主用于支付工程总承包费用。比如，选择采用融资租赁的模式来进行基础设施建设可以更好的规避政府债务风险，可以采用直接融资租赁（基础设施）、售后回租（基础设施），这里不做展开；（3）股权型：招标人采用“投资合作方+工程/施工总承包”模式，通过公开招标的方式选定合作方为“投资人及工程/施工总承包实施方”。双方合资成立项目公司，由项目公司作为实施主体，负责本项目全部工作内容；（4）其他。

“F+EPC/施工”优点是项目业主与承包方不存在借款往来，不会增加业主债务。大大延缓政府短期内的财政支出，也满足了项目的政府财评要求。如果项目运作顺畅，还可以成熟一个、签约一个、实施一个实现滚动开发。这种模式需要注意的是：（1）财政资金支出进度及建设进度的匹配。（2）合规性。

2019年5月国务院712号《政府投资条例》发布，明确了“政府投资”的概念范畴，“以财政性资金作为还款来源的借贷资金，视同财政性资金”。对于政府直接投资或注入资本金项目采取F-EPC模式的，视为违规。另，违反合同延期付款，也属于违规行为。《关于规范中央预算内投资资金安排安排方式及项目管理》（发改委投资规[2020]518号）也对政府投资项目给出了定义。政策趋严下，在“投资模式4.0”后期也出现了多种开发融资方式，如参股+施工模式。例如，昆明一些高速项目采用“投融资暨社会投资人采购”的模式，也就是投资施工+股权转让的模式。再如认购基金+施工模式，以投资带动施工的模式，募集社会资本，合作方按照项目总投资10%左右的比例认缴基金，基金与合作方通过施工利润补偿认购基金的财务成本。

4、当前新型投资模式的案例举例

REITs创新模式。基础设施项目一般周期比较长、投资规模也比较大，投资收益也参差不齐，社会资本退出困难，这都是社会资本方参与投资建设的风险。基础设施公募REITs这一方式或许可以打通基础设施资产权益化、市场化退出渠道，提高投资收益，也容易被市场认可。

重庆至遂宁高速公路BOT项目（渝遂项目）重庆段是中国西部地区首个基础设施REITs项目，2022年6月获证监会准予注册基金的批复并进入询价发行。项目于2007年底开始通车，总投资约42.3亿元，运营里程93公里，30年的经营权限还剩13年。项目公司为遂渝公司。渝遂项目是收费公路REITs项目，模式介于股债之间，因为90%收益会进行分红，盈利能力较好，是典型的“Cash cow”，大家也比较喜欢这种有稳定的回报流入的项目，只是前期的建设资金压力较大。这种公路项目就比较适合用REITs这种创新模式提前回笼资金，等于用存量换增量。

具体是怎么操作的呢？据公告，REITs交易方案由“公募基金+ABS+项目公司”三层架构组成。首先，基金管理人注册REITs基金并向投资者募集；然后，募集到的资金被用作购买渝遂高速资产支持专项计划(ABS)的全部份额；最后，ABS拟通过SPV购入项目公司全部的股权。在存续期间，项目公司向公募基金投资者分配现金流。

渝遂项目REITs方式的获批，标志着西部地区基础设施融资投融资模式的新突破，重庆市的基础设施投资开创了新途经，在可预见的几年，当基础设施投资成为稳增长的重要抓手之一，能够盘活存量资产的模式的项目也将会层出不穷。

5、关于5.0的设想

倘若，未来我们面临更激烈的竞争，专业化的资本、属地化、工程技术、长期合作等等也许都变得不再具有优势，公司可能需要在既有的投资模式下需要加入更多的元素，探索新的、更高的模式。特别是，经过十几年的发展，大型建筑企业陆陆续续参与了大量的投资项目，有采用BT模式，有BOT模式的，有PPP模式的，多种多样，并且带来大量的存量投资和存量公司。这些公司如何处理，这些资产如何处置或者盘活，给投资模式提出了新的问题。

我们可以畅想，如果未来城市的需求不再是一座桥、一条路，而是一种通行服务，甚至是城市交通综合解决方案，那么是不是可以加入整体设计、整体养护的元素？如此，我们可以充分发挥集团优势，提高自身的议价能力。

倘若未来的竞争不再需要人脉关系，我们是否可以不依赖属地化，而展开同行业的合作？我们用技术在大型盾构市场独占鳌头，我们的资本优势胜过地方投资企业，我们是不是可以采用众筹的方式来修一条老百姓致富的路，一座孩子上学的桥？

我们是否可以将多个项目公司利用起来，利用其稳定的现金流来做更多的事情，是否可以利用这些项目公司的属地化资源，进入当地建筑市场和养护市场？

未来的市场会是什么样子的？建筑企业投资模式的5.0值得憧憬！

参考文献：

[1]陈海. 大型央企集团投资项目过程监控及应用研究[D].北京邮电大学,2021.

[2]岳凯. 地方政府投融资模式创新研究[D].天津财经大学,2020.

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