我国“实体+金融”产融结合：现状、特征与启示

我国“实体+金融”产融结合：现状、特征与启示

尹长萍1, 钟丽2, 

1. 重庆银行博士后科研工作站，重庆；

2. 重庆理工大学会计学院，重庆

摘要：本文从产融结合主体、参股对象、程度、实施期限等方面分析了我国产融结合的现状与特征，发现当前我国“实体+金融”产融结合呈稳态增长趋势，具有主体分布广泛、参股对象单一、产融结合程度较浅、实施期限较长等特征，并存在协同效应不足、扩大经营风险、存在监管真空和关联交易风险等问题。本文基于现状、特征与存在的问题，进一步对未来有效推进“实体+金融”产融结合的发展提供对策建议，以提供一定参考依据。

关键词：“实体+金融”  产融结合  现状  特征

一、引言

产融结合是指产业资本与金融资本以股权关系为纽带，通过参股、控股和人事参与等方式进行的内在融合。在中国，我国监管部门和法律法规严格限制商业银行等金融机构投资控股进入实业，因此，我国的产融结合主要表现为“由产到融”模式，即“实体+金融”的产融结合模式。

相关研究表明，产融结合是一把双刃剑，一方面，产融结合可以产生提高企业融资能力、优化资源配置，提升企业价值等积极效应，如以联想、美的为首的大型实体企业均成功借助产融结合实现了实体产业的发展；但产融结合又会产生代理成本、弱化监督治理、制度套利等系列问题，给企业带来负面影响，导致企业经营业绩恶化，如以德隆、海航为首的知名企业因产融结合实践给实体产业发展带来巨大挑战，产生系列风险，甚至导致破产。

不同企业参股金融机构实施产融结合表现出的特征有所不同。那么当前我国实体企业产融结合的现状如何？究竟怎样发展产融结合才能有效支持实体主业发展？本文以2007—2014年期间非金融类上市公司为研究对象，考察了当前我国“实体+金融”这一产融结合模式的发展现状，分析我国实体企业产融结合的特征与问题，试图回答上述问题。

二、我国产融结合的发展现状与特征分析

总体上来说，在A股市场中，我国实施“实体+金融”产融结合的实体上市公司越来越多，比重较高，不容小觑。如2007年，我国有412家非金融上市公司参股了金融机构，占全部上市公司（1550家）比例为26.58%；2014年，我国有622家非金融上市公司参股了金融机构，占全部上市公司（2613家）的比例为23.8%。可见，上市公司参股金融机构已逐渐成为了中国企业的一种经常现象之一。从表1可以看到，自2007年开始到2014年，我国“实体+金融”的产融结合总体上得到不断增加，我国参股金融机构的实体上市公司的规模数量较大，且不断增长的趋势比较平稳，尤其是2014年，我国有622家实体上市公司参股了金融机构，使“实体+金融”产融结合的发展达到了最鼎盛时期，这与我国政府对产融结合的鼓励支持态度密切相关。

表1  参股金融机构的非金融类上市公司统计

本文结合产融结合的主体、对象、程度与实施期限等方面分析，发现目前我国“实体+金融”的产融结合发展主要表现为如下几个特征。

（1）产融结合主体行业分布广泛

目前，我国产融结合的投资主体涉及的行业比较广泛，涉及16个行业；并且分布也比较集中，主要集中在制造业、电力、热力、燃气及水生产和供应业、批发与零售业、房地产业、交通运输、仓储和邮政业等，其中，制造业最为集中，这可能与制造业公司数量基数较大有关；其次，主要集中于批发和零售业、电力、热力、燃气及水生产和供应业等。而较少分布科学研究和技术服务业和卫生与社会工作等，尤其是居民服务、修理和其他服务业与教育这两种行业在样本期间均无实体企业参股。

（2）产融结合对象较为单一

一方面，我国企业更倾向于参股非上市金融机构。详见图1，从2007-2014年，我国参股非上市金融机构的企业数量远大于参股上市金融机构，其中，参股上市金融机构的数量呈下降趋势，而参股非上市金融机构呈稳定增长趋势，两者之间差距越来越大，在一定程度上可以说明，我国实体企业更倾向于参股非上市金融机构，参股非上市金融机构越来越成为我国实体企业产融结合的方式。

另一方面，从机构类型来看，我国实体企业的参股对象主要有银行、证券、保险、财务、基金、期货和信托这七类金融机构。从表2可以看到，非金融类上市公司主要倾向于参股银行、证券和财务这三类金融机构，参股对象较为单一，其中，参股银行的非金融上市公司最多，占了所有企业的50%多，其次是证券公司，约占所有企业的20%，再次是财务公司，约占10%。可见，我国实体企业产融结合时更倾向于参股银行、证券公司与财务公司。

表2 参股金融机构类型分布（单位：家数）

（3）产融结合程度较浅，多元化程度和参股比例不高

从企业参股金融机构类型的多元化程度，即产融结合的广度来看，我国企业产融结合的多元化程度不高，详见表3。从表3可以看到，样本企业中，只参股一种类型金融机构的实体企业最多，平均达到了66%左右；其次是参股两种类型金融机构的实体企业，平均达到了21%左右；而持有三种及以上类型金融机构的实体企业较少，总共所占比例不到15%。可见，目前我国大多数实业企业倾向于选择对单一的金融机构参股来进行产融结合，这表明我国实业企业产融结合的多元化程度还不高。

表3  参股金融机构多元化程度的占比分布（单位：%）

从实体企业参股金融机构的持股比例，即产融结合的深度来看，我国企业产融结合的程度不高，目前仍处在一个较低的水平。通过表4可以看到，目前我国大部分实业企业参股金融机构的持股比例较小，主要集中于10%以下的区间，(0, 10%)区间内的样本占总体的80%—85%左右，特别是持股5%以下的企业，就占了70%左右，而持股比例超过50%的样本上市公司最少，所占比例基本不高于3%。可见，我国实体企业产融结合程度较低，当前“实体+金融”的产融结合更多体现为一种获取投资收益的投资行为，而非服务企业产业发展的战略行为，未实现实业与金融的有机结合。

表4  参股金融机构持股比例的占比分布（单位：%）

（4）产融结合更多是一种长期行为

对于实体企业参股金融机构的连续持有期限来说，企业更倾向于长期持有产融结合行为。结合样本数据分析，我们发现，对金融机构仅持股1年的企业样本所占比例为15.1%，连续持有期限为2—4年的企业样本所占比例为36.69%，连续持有期限为5年及以上的比例最高，为48.21%，其中连续持有8年的企业样本就高达了21.32%。可见，我国实体上市公司更倾向于长期连续参股金融机构，说明我国“实体+金融”的产融结合更多表现为一种长期行为，而非短期行为。

三、我国实体企业产融结合的动因

当前，我国 “实体+金融”的产融结合不断发展，不同企业参股金融机构的动因不同，主要存在如下动因。

一是降低交易费用，减少融资成本。主要表现为实体企业可以通过其所参股、控股及其发起成立的银行、财务公司、保险公司、信托公司、期货与基金公司等金融机构提供金融服务，将资本外部循环内部化，降低沟通成本等交易费用，降低融资成本。

二是构建融资平台，缓解融资约束。企业通过参股或控股银行、证券、保险与财务公司等金融机构的方式不仅有助于减轻信息不对称、降低交易费用、降低融资成本进而缓解企业融资约束，还会通过派驻董事等方式影响银行等金融机构的信贷决策来缓解企业融资约束。

三是实现优势互补，发挥协同效应。产业资本与金融资本之间的业务互补有助于产生协同效应，主要包括管理协同效应和财务协同效应。一方面，产融结合可以促进产业资本与金融资本之间互补，实现规模经济，降低企业管理成本，提高企业经营活动效率。另一方面，企业可以充分利用金融机构的信息优势、专业人才和技术对企业的投融资行为进行专业指导咨询，提高资本运作效率。

四是追求超额利润，优化企业资源配置。金融行业是一个高利润回报的垄断性行业，其平均利润水平高于其他行业，对于低利润的实体产业企业具有较强的吸引力以寻求新的高利润增长点，特别是处于成熟阶段的企业来说，其实体产业的利润成长已到瓶颈，通过参股或控股金融机构的方式投资涉足金融领域，以分享金融行业的高利润回报，提高企业盈利能力，优化产业资本与金融资本之间的资源配置。

四、我国实体企业产融结合存在的问题

从现状来看，我国“实体+金融”产融结合呈稳定增长趋势，是一种长期行为。产融结合有助于缓解企业融资约束，实现产业资本与金融资本之间优势互补，产生协同效应，提高企业盈利能力。但目前，我国产融结合仍存在一些问题，如协同效应不足，产生制度套利、关联交易等问题，引发系列风险。主要表现如下几个方面。

一是产融结合协同效应不足。前文发现，当前我国产融结合程度较低，大多企业参股金融机构比例较低，且大多以降低融资成本、缓解融资约束或追求金融行业高额利润为目的而选择参股银行、证券公司和财务公司，并非服务于支持实体产业发展的战略行为。而这种产融结合行为并不是有效的，无法促进产业资本与金融资本的相互良好融合，无法在经营管理、产业发展等方面发挥协同效应。

二是存在借助产融结合进行制度套利、关联交易风险。一些实体企业通过参股金融机构的方式，成为金融机构股东，实则是为了从金融机构获取贷款以及更多其他的资源来实现扩张与发展，往往会通过企业与其参股的金融机构之间的关联交易进行利益输送。在金融监管环境下，为了有效规避监管，基于关联交易的隐蔽性、两面性等特点，很多上市公司与金融机构之间便会利用关联交易进行利益输送，实现自身利益，给企业和金融机构带来风险。

三是产融结合引发扩大企业经营风险。当前，一些企业不仅同时参股多种类型的金融机构，还参股多家同一类型的金融机构，可能存在过度产融结合的风险。金融行业的利润比实体行业高，一些实体企业为追求金融高利润回报，过度配置资源到金融，忽视实体主业的发展，出现实体主业空心化的风险，积聚扩大企业财务风险和经营风险，一旦经济泡沫，资金链断裂，甚至导致企业破产失败，风险传染扩大到金融市场。

四是产融结合监管存在盲区，风险隔离机制缺失。当前，我国主要由国资委和一行两会两类主管部门对产融结合进行监管，国资委主要对国企投资金融业的合规性、比例等方面管理，证监会、银保监会主要是从金融行业监管角度监管企业参控股金融机构行为。而各监管部门对产融结合的监管缺乏有效的监管协调机制，导致监管重叠与监管真空，给企业的风险管控带来困难。此外产融结合企业涉及产业与金融部门，内部结构复杂，存在关联交易等行为，而我国缺乏较完善的风险隔离机制与监管体制，企业自身和监管机构无法有效识别内部交易，聚集大量风险，导致产业风险向金融风险传递，甚至相互传染，诱发系统性风险。

五、推进我国产融结合有效发展的对策建议

（一）企业层面的建议

我国当前企业的产融结合程度较浅，尚未实现真正的融合，多数产融结合企业仅仅为获取融资便利或高额利润回报而参股金融机构，而非支持企业产业发展的战略行为，这很容易给企业带来巨大的经营风险和掏空主业形成泡沫经济。因此，企业应当进一步加强产融结合深度，积极与金融机构沟通，向金融机构派遣人事安排以实现与金融机构的对接，建立信息沟通渠道，完善内部控制和风险防范体系，加强公司治理机制建设，以实现真正的内在融合，促进企业的持续发展。

（二）政府层面的建议

当前，我国产融结合的监管机制需进一步规范和完善。一方面，要加强各相关主管部门的监管协调，建立有效的信息共享机制，加强产融结合企业的信息披露管理，增强实施产融结合企业内部交易、与其参股金融机构之间的关联交易及其资金状况与风险的监管，有效识别和防范产融结合风险。另一方面，金融监管部门要对参股金融机构的企业进行严格审批和谨慎放行，避免不符合资质条件的企业持有金融机构股份；还应进一步加强金融机构的股权监管，尤其是要强化对金融企业大股东的监管，严格限制金融机构大股东与金融机构之间的关联交易，保障产融结合得到健康稳定发展。

参考文献

万良勇，廖明情，胡璟．产融结合与企业融资约束——基于上市公司参股银行的实证研究［J］．南开管理评论，2015，18（2）：64-72．

吴利军,张英博.我国产融结合现状及未来发展的有关思考[J].经济社会体制比较,2012(05):159-168.

杜传忠, 王飞, 蒋伊菲. 中国工业上市公司产融结合的动因及效率分析--基于参股上市金融机构的视角[J]. 经济与管理研究, 2014(4):84-90.

蔺元. 我国上市公司产融结合效果分析——基于参股非上市金融机构视角的实证研究[J]. 南开管理评论, 2010, 13(5):153-160.

乐晓娟.集团企业产融结合的风险及管控措施[J].商业会计,2019(23):47-49.

基金项目：中国博士后科学基金资助项目“数字普惠金融支持中小企业对外直接投资研究：机制识别、结构特征与监管评估”（项目编号：2021M693765）。