债务融资对企业绩效的影响研究——以建筑业上市公司为例

债务融资对企业绩效的影响研究——以建筑业上市公司为例

冯璐瑶

四川大学

摘要

债务融资对企业来说是一种重要的资金筹集方式，同时也是一项重要的公司治理工具。由于建筑业企业高昂的成本费用以及漫长的投资回报期，建筑业企业的融资需求很大，故本文以2017～2019年3年间中国建筑业上市公司的财务数据为研究对象，从理论和实证两方面分析我国建筑业上市公司的债务融资与企业绩效之间的关系，结果表明，我国建筑业上市公司有着高负债率与高短期负债率的特征，且建筑业企业的债务融资对企业绩效产生了负性影响。

关键词：债务融资，企业绩效，建筑业，实证研究

一、背景介绍

债务融资是企业资本结构的核心内容，对企业绩效产生着重要影响。关于债务融资与企业绩效关系的理论研究最初起源于西方，西方学者基于经典MM定理假设放宽路径，形成一系列更加符合现实的理论框架，从不同角度解释债务融资与企业绩效的关系，然而针对这一课题的研究解释至今仍没有形成统一的观点，且针对具体行业债务融资特征及其与企业绩效关系的研究也较少。

二、观点与假说

综合已有研究成果，可以将企业债务融资与企业绩效之间的关系归为以下 三个方面：①债务融资的税盾效应，即企业所得税可以用负债利息来进行抵免，所以有负债企业的价值等于具有相同风险等级的全部股权融资的企业价值加上债务利息抵税收益的现值，通过负债抵税，可以减少企业的税收成本，在一定程度上提高企业利润，有利于企业绩效的提升。②债务融资的治理效应，即债务融资会对股东和经理人产生激励和约束作用，负债所要求的定期利息给付与其可能导致的财务困境可以约束企业管理者的行为并促使企业管理者更加努力地赚取利润，而且债权人还可以约束企业管理者的行为，帮助其完善对企业的经营。③债务融资的财务成本，即负债所要求的本金和利息的偿还以及特殊情况下的破产清算等。

在债务融资的期限方面，短期负债在税盾效应、治理效应与财务成本这三个方面的表现均优于长期负债。就抵税作用而言，长期负债用于固定资产、无形资产的购买时是通过折旧或摊销来抵税的，而短期负债用于固定资产、无形资产的购买时可以在当年就费用化，因此其抵税作用更明显；就治理效应而言，使用短期负债对企业的资金流动性的要求较高，企业为了偿还短期负债必须灵活地运营资金，这有利于企业对资产的监管；就财务成本而言，短期负债中的许多负债类型都是信用负债，如应付票据、应付账款等，这些负债是通过延迟给付的方式获得的，相对来说成本较低。

三、模型的构建

（一）数据选取

本文以在沪深交易所上市的建筑业公司为研究对象，这主要是因为建筑业企业这一产业密集型企业与一般企业相比，融资需求较大，在生产经营过程中面临的风险较高，且回报等待期较长。本文在剔除了存在数据缺失、数据异常等现象的公司后，最终选择了42家建筑业上市公司在2017年-2019年这三年间的数据来进行实证研究，所用数据来源于国泰安数据库，数据的处理均用Eviews软件完成。

（二）变量选取

1、被解释变量：

衡量企业绩效的指标有很多，在相关研究中，很多学者采用净资产收益率(ROE)或者总资产收益率(ROA)作为企业的绩效指标。总资产收益率是企业在报告期内获得的可供投资者和债权人分配的经营收益占总资产的百分比，反映了资产的综合利用效果。净资产收益率忽视了债权形式资源投资的影响，可能会造成检验结果的偏差。所以本文决定采用总资产收益率代表企业的绩效情况，将其作为模型的被解释变量。

2、解释变量：

本文主要从债务水平和债务期限结构这两个方面入手分析债务融资对企业绩效的影响，同时考虑到国企与民企这两类性质的企业在债务融资的获取难易

程度等方面上的不同，本文选取了以下三类解释变量，即：资产负债率、短期负债率以及企业性质。

3、控制变量：

企业绩效受到了多种因素的影响，除了解释变量提及的因素外，本文进一步设置了两个控制变量，以便更好地控制其它因素对企业绩效的影响。本研究设置了企业规模与企业成长性两个控制变量，其中，选取企业期末账面总资产的自然对数来衡量企业规模，选取利润总额年增长率来衡量企业的成长性。

（三）模型建立

经过上述分析，本文建立的债务融资对企业绩效的影响的模型如下：

ROA=β+β

01

DAR+β

2

SDR+β

3

Nature+β

4

Size+β

5

Growth+ɛ

其中，βn分别指代自变量和控制变量的有关系数，ε为随机误差项，Nature为1时代表国企、为0时代表民企，ROA为企业绩效变量，DAR为负债水平变量，SDR为负债期限变量，Nature为企业性质变量，Size为企业规模变量，Growth为企业成长性变量。

四、实证检验

（一）描述性统计结果

根据相关变量指标的描述性统计结果可知，样本企业总资产收益率（ROA） 的平均值为2.52%，资产负债率（DAR）的平均值为69.91%，短期负债率（SDR）的平均值为82.40%，说明建筑业企业的负债水平较高，且主要是通过短期债务来实现融资的。此外，企业性质的平均值为

71.43%，即样本企业中有71.43%的企业为国企，其它的企业为民企。

（二）回归结果

由于模型中存在虚拟变量，且本文所选数据为短面板数据，所以本文选用了在学界适用性较好，并得到了广泛应用的混合效用模型来进行研究，回归结果如表1所示：

表 1

注：***表示在 99%的置信水平上显著；**表示在 95%的置信水平上显著；*表示在 90%的置信水平上显著。

从混合效应模型的估计结果来看，该模型通过了1%显著性水平下的F检验，即从整体来看模型有意义，且调整后的R²等于0.7352，说明该模型的拟合度较好。另外，解释变量资产负债率（DAR）、短期负债率（SDR）、企业性质（Nature）分别通过了1%、1%、10%水平下的显著性检验，控制变量企业成长性（Growth）、企业规模（Size）分别通过了1%、10%水平下的显著性检验，且从回归得到的各变量系数的正负性来看， 建筑业企业的负债对企业绩效产生了负影响、建筑业企业的短期负债对企业绩效产生了正影响、建筑业企业的企业性质为国企会对企业绩效产生负影响、建筑业企业的企业规模与企业成长性均对企业绩效产生了正影响。

五、结论

建筑业行业整体利率低下，成本费用却居高不下，加之建筑业企业的工程款常被上游企业严重拖欠以及建筑业企业的漫长回报等待期，导致了建筑企业较大的融资需求。通过本文的研究发现，建筑业上市公司目前的高负债经营并不利于企业的绩效。

最后，本文结合上述实证检验结果与理论分析，给出建筑业上市公司如下建议：其一，建筑业上市公司应当适当降低其债务融资比。其二，建筑业国企应优化其内部治理结构，以此使债务融资的治理效应等得以发挥，从而有助于企业绩效的提升。

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